恩捷股份（云南恩捷新材料（liào）股份有限公司）是（shì）云南唯一一家市值超2千（qiān）亿的上市公司（sī）（2022年7月18日（rì）数据），也是全球新（xīn）能源锂离子电池隔膜龙头企业，从2016年（nián）上市到现在，迅速占（zhàn）领市（shì）场，如此爆发（fā）式成长的恩（ēn）捷股份，它的成功与挑（tiāo）战有哪些呢？今天（tiān）来盘一（yī）下它的喜和（hé）忧。

一、喜

1. 敏锐的商业（yè）嗅觉

       提到恩捷股（gǔ）份，不得不提站在风口的创（chuàng）始人李晓（xiǎo）明(PaulXiaomingLee)，1958年出（chū）生（shēng）于云（yún）南，1982年加入中国（guó）昆明塑料（liào）研究所（suǒ），由于能力（lì）出众，工作两年后从1984年至1989年任副所长，后争取到美国进修机会，于（yú）1992年毕业于美国University of Massachusetts大（dà）学高（gāo）分子材料专业，1992年至1995年任美（měi）国Inteplast Corporation技术部经（jīng）理（lǐ），1996年回（huí）国（guó）创业，选择香烟这颗赚钱又垄断的大树，做起了烟草的（de）烟标和烟膜生意，2006年加入（rù）云南玉溪创新彩印公（gōng）司（恩捷股份前身（shēn）之一）任董事长，业绩一路（lù）高歌。2018年，李晓明调转船头，拥抱新（xīn）能源风口，做起了锂电池生意（yì），收购了上海恩（ēn）捷90.08%的股权，从事湿法隔膜业务。随着“碳达峰（fēng），碳中和”目（mù）标的提出，国家（jiā）出台了“电动汽车税收（shōu）减（jiǎn）免”等一系列激励政策，促进（jìn）新能源汽车（chē）的发展。目前恩捷股份已（yǐ）成为全球（qiú）锂离子电池隔（gé）膜（mó）龙头企业，几乎垄（lǒng）断式（shì）的服务于全球大（dà）型锂电（diàn）池生产企业，背靠龙头名气，业绩也（yě）一飞冲天（tiān），市值暴涨（zhǎng）。创始（shǐ）人带领恩捷（jié）股份，抢（qiǎng）占风口，谱写（xiě）非凡。

2. 最（zuì）佳的技术实力（lì）

       锂（lǐ）电池的四大材料是正极、负极（jí）、电（diàn）解（jiě）液和隔膜，恩捷（jié）股（gǔ）份（fèn）选择了四大材料中技术壁垒和毛利率最高（gāo）的隔膜。隔膜有两（liǎng）个作用，一是（shì）分隔正负极（jí），防止正负极接触而短路，二是让（ràng）电解质离子通过。别看是一小层膜，其技术却是国内（nèi）最晚突破（pò）的。动力电池隔膜的性能直（zhí）接（jiē）影响电池的容量、循环以及安全性能等特性。隔膜（mó）按工艺可分为干法隔膜和湿法隔（gé）膜（mó），湿（shī）法隔膜有更好的孔隙结构一致（zhì）性（xìng）、更强的拉伸强度、更优的抗穿刺强度、更薄的厚度且更均（jun1）匀，显著区别（bié）于干法隔（gé）膜，但其难度也更大。而恩捷股份恰（qià）好看（kàn）中湿法隔（gé）膜这个高技术壁垒的产品，多年聚焦湿（shī）法隔膜，而国内大多数（shù）企业是湿法（fǎ）干（gàn）法并行。恩捷股份集（jí）中精力钻研攻坚（jiān），目前生产的湿法锂电池隔离膜产品厚度可以在5µm至30µm之间灵活调节，而同（tóng）行还在主打（dǎ）9µm，其2021年报（bào）表示，全球独一（yī）份（fèn）的“在线涂布”技（jì）术已经在产（chǎn）线正式应（yīng）用。恩捷股份技术实力碾压（yā）同行。

3. 过（guò）人的扩张胆识

       及时站在（zài）了风口，还有过硬（yìng）技术持身，恩（ēn）捷股份算是（shì）成功了四分（fèn）之三。2018年隔膜价（jià）格一直下（xià）降，国（guó）内锂电池隔膜（mó）生产商遭遇业（yè）绩“寒冬”，而令（lìng）人刮目相看的（de）是（shì），恩捷股份业绩逆（nì）流而上，产量和销量（liàng）都令人赞不绝口（kǒu），我（wǒ）们从财务（wù）视角解读（dú）一下这个现象。

        恩捷股份（fèn）2018年（nián）以后经营活（huó）动现金流入大（dà）幅增（zēng）加，与此同时（shí）公（gōng）司也（yě）花（huā）了很多（duō）钱构建固定资产、无形资产等，这笔投资占了现金流入接近三分（fèn）之二。公司不满足已有的现金（jīn）流入（rù），2019年（nián）及之后大量筹资，2020年筹（chóu）资132亿（yì），根据公司报（bào）告，大（dà）规模筹（chóu）资用于（yú）隔膜项目建设。隔膜行业属于重资产行业（yè），小企（qǐ）业若没（méi）有资（zī）金，难（nán）以形（xíng）成（chéng）规模（mó），没有规模，成本将高的难以（yǐ）承受，如此（cǐ）来又赚不到钱，这就是（shì）个死（sǐ）循（xún）环（huán），而在其他（tā）企业纷纷退出时，恩捷股（gǔ）份敢于（yú）逆行，下了血本投产扩增，逐渐成为（wéi）龙（lóng）头，行业集中（zhōng）度也不断（duàn）提（tí）升，闯过了残酷的竞（jìng）争，恩捷（jié）迎（yíng）来的就是龙头带来的一系列（liè）福利。

       2021年（nián）11月，恩（ēn）捷股份与宁德时代签订合作协议，合（hé）资设（shè）立（lì）一家公司（sī）“厦门恩捷新材（cái）料科技（jì）有限公（gōng）司”，拟注册资（zī）本为（wéi）16亿（yì）元。主（zhǔ）要从事投（tóu）资干法隔离膜及湿法隔离（lí）膜项目。规划（huá）在共管区域（yù）内投资建设16条锂离（lí）子电（diàn）池隔膜基膜和（hé）涂布分切生产线，主要（yào）应用但（dàn）不限于新能源汽车（chē）动（dòng）力电池系统、储（chǔ）能电池系统等市场，总投资为人民（mín）币52亿（yì）元，计划2023年（nián）建成并部分投产。恩捷（jié）股份仍大（dà）张旗鼓（gǔ）扩张，稳（wěn）固自己的（de）龙头地位，其获得的成功，离不开过（guò）人胆识带（dài）来的规模效益。

二、忧

1. 液态电池（chí）的（de）瓶颈（jǐng）

       新能源汽车动（dòng）力电池主要有锂离子（zǐ）电池、镍氢电池（chí）、燃料（liào）电池、铅酸（suān）电池和钠硫电池。最常用的（de）是液态锂（lǐ）电池（chí），它（tā）有着高（gāo）工作电压、快速充放电特性、长循（xún）环寿命等优点（diǎn），我（wǒ）们看一（yī）下它的（de）发电原理（图片来源于（yú）网络），正负极（jí）在（zài）电解液中（zhōng）不停交换离子，隔膜隔离正负极、防止短路。其结构局限了它的性能，不停的（de）反应导致电池容易（yì）衰（shuāi）老，而短路易引起火（huǒ）灾。当发（fā）生（shēng）车祸时，液（yè）态锂电（diàn）池受（shòu）到挤（jǐ）压、冲击，会导致隔膜破裂，造（zào）成短路（lù），内（nèi）部产生大（dà）量热量，而电解质里有（yǒu）易燃的（de）有机溶剂，就会（huì）造（zào）成电（diàn）池起（qǐ）火（huǒ）甚至爆炸。

       液态电池这两个明显弊端，造成固态电池（chí）被（bèi）疯狂炒作，固（gù）态电（diàn）池把液态电（diàn）解质换为固态电解质，取消了隔膜，是公（gōng）认的锂（lǐ）电池未来发（fā）展的方向（xiàng）。可以（yǐ）看（kàn）出恩捷股份的担忧（yōu）了吧，不用隔膜也就说（shuō）明他们的产品将被淘汰。目（mù）前的液态锂（lǐ）电池（chí）已经很（hěn）难（nán）突破自（zì）身瓶颈，而固态电池有着更可靠的安全性，更（gèng）高的能量密度，更久的寿（shòu）命，可以说是（shì）新（xīn）能源汽车的不（bú）二（èr）之选。但由于技术（shù）问题，目前大家还没有用上（shàng）固态电池。2021 年初，蔚来声称将在使用全新研发的固态电池，这一操作（zuò）使得（dé）恩捷股（gǔ）份跌停，后（hòu）来蔚（wèi）来又解释其实用（yòng）的是（shì）半固态电（diàn）池，恩（ēn）捷股份（fèn）股价才回升。从这个事件也可以看出市场的（de）极大（dà）不（bú）稳（wěn）定性是恩捷（jié）股份的一大威胁，同时在（zài）各大企业的联手开发下，固态电（diàn）池（或其他替代品）一定（dìng）会出现（xiàn），到时候隔（gé）膜将被迫退出。

2. 产能（néng）过剩隐忧

       恩捷股份疯狂扩（kuò）张占（zhàn）领市（shì）场，一方面扩大产（chǎn）能极大提高了毛利率水平，成（chéng）了几乎垄断的锂电池隔膜供应商（shāng），赚的盆满钵满（mǎn）；但另一方面，急速扩张拥（yōng）有了超强产能，但供需（xū）是否平（píng）衡呢？在2017 年，整个行业产能超过 50 亿m^2，远超国（guó）内需求，根（gēn）据（jù）公（gōng）开（kāi）资料（liào）显示，2018 年（nián），恩捷股（gǔ）份湿法隔膜产能 13 亿m^2，而当（dāng）年出货量只有 4.68 亿m^2，2019 年（nián）末，公司湿法隔膜产能达到 23 亿m^2，而（ér）实际出货（huò）量（liàng）不超过 9 亿m^2，这组（zǔ）数（shù）据或许已经（jīng）显示出恩捷（jié）股份产能过剩的迹象。2021年全球（qiú）动（dòng）力（lì）型湿法锂（lǐ）电池隔膜需求量预估为53.4 亿m^2，我国需（xū）求量为 22.2亿m^2。而（ér）恩捷股份2019年已达（dá）到23亿m^2，恩捷股份近几年的销售收入主（zhǔ）要依（yī）靠国内，扩展海外（wài）市（shì）场还需要（yào）时间（jiān）去验证（zhèng），也就（jiù）是说，目前恩捷股份（fèn）已经存在产能过剩的问题，而其又是重资产企业，供过于求，将是企业（yè）面临的重大危机。

3. 创始人家族减（jiǎn）持套现

       董（dǒng）事长李晓明、其妻马燕（yàn）（非独立董事）、其女Sherry Lee、其弟李晓华（副董（dǒng）事长、总经理）、弟媳惠雁阳、侄子Jerry Yang Li（李晓华之子（zǐ））家族6人全（quán）员持股。李（lǐ）晓明家（jiā）族可能有产能过剩（shèng）的（de）担忧，或是对技（jì）术更新换代的（de）压力，或是（shì）对于市场的不确定性，于2019年底开始（shǐ）逐步减持恩捷股份。根据（jù）公司公告，从（cóng）2019年11月至今，李（lǐ）晓明家族已经发（fā）布四（sì）轮减持计（jì）划。前三轮减持正值股价暴（bào）涨，减持股份看（kàn）着不太明智，但其（qí）家族不（bú）为所（suǒ）动，最终累计套现（xiàn）约20亿。根据公司公告，李晓明家族已完成第四轮减（jiǎn）持，在2021年12月（yuè）22日至2022年6月20日的以集（jí）中竞价（jià）方式（shì）减持不超过（guò）2200万股，第四轮减持套（tào）现估计50亿，加上前三轮的减（jiǎn）持，合计套（tào）现了70亿。其家族持有上（shàng）市股（gǔ）份（fèn）数量（liàng）将从2018年末的54.73%降至46%左右。

       除了减持套现（xiàn）被媒（méi）体所诟病（bìng），创（chuàng）始人家（jiā）族纷纷（fēn）改国（guó）籍这个行（háng）为也是被大家（jiā）所议论（lùn），或许是早期的留美经历，李晓（xiǎo）明家族除了李晓华为中国国籍（jí）（有境外居（jū）留权），其（qí）余全为美国国籍，当然，选择哪个国家（jiā）定居是个人的（de）自由，我们（men）保持中立态度。

      最后，相信大家看完以后都（dōu）不（bú）可否认恩捷股（gǔ）份是家优秀的企业，但（dàn）它是否能成为一家卓越的企业呢，麦（mài）肯咨询认（rèn）为还有待时间的检验。